Snowflake创纪录的SaaS IPO,你不能错过的万字深度解析
2020-09-27 07:47:15
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以下文章来源于M小姐研习录 ,作者彼岸的M小姐

最近SaaS IPO简直可以用蜂拥而上形容。Snowflake, Unity, Asana, Palantir, Sumo Logic... 最受人瞩目的当然是Snowflake(NYSE: SNOW):

IPO当日估值超过700亿美金!而今年2月最近一轮一级市场融资估值“仅为”124亿美金!

IPO当日收盘价$254, 比IPO定价$120翻了超过一倍

连一向声称“不懂科技”的巴菲特都投了超过五亿美元

关于Snowflake和这个创纪录的IPO,已经有很多文章写了,但是作为SaaS从业者的M小姐还是希望能给你一些不一样的深度,不一样的角度。

临时起意赶个风口,本来想写一篇快评,结果还是写了这么长!希望诸君有耐心看完。

基本面与估值:牛逼有理?

利润与团队:非典型的硅谷SaaS公司

重磅:产品与竞争:具有争议的未来?

番外:一个IPO赚了120亿美金的低调VC

番外2:IPO当天股价翻倍是件好事吗?

基本面与估值:牛逼有理?

Snowflake IPO 引起这么大的震动,很多人第一反应就是:这是泡沫吗?

幸运的是,在美国,SaaS是一个非常metrics driven的行业。很多运营指标都容易在公开市场找到benchmark。

我们就借此机会分析一下主要指标的意义,以及Snowflake在行业中的表现。

收入和增长率

这是Top line的两个核心指标。这是一大亮点:2019,2020两个财年收入分别是$96.7M, $264.7M (174%的增长率!), 而2020年上半年的收入就达到了$242M, 也是三位数的YoY增长率。

一般来说,$100M annual revenue是SaaS公司的一个坎(IPO的基本要求吧), Snowflake 2020年收入在$400-500M的规模,还能保持这样行业领先的增速,绝对是不多见的。

Rule of 40

SaaS行业还有一个重要的经验指标是Rule of 40, 也就是增长率+利润率不低于40%才是健康业务(本质就是要平衡增长和利润两个核心指标)。这两个指标具体要怎么衡量有很多讨论,在这里用quarter revenue growth % + LTM free cash flow %来算。

得益于超高的增长,Snowflake这个指标高达93%,也是绝对的头部玩家。

下面这张图里还没有snowflake,但是也可以清晰看到,只有三个公司的Rule of 40数值超过93%。

Netdollar retention(净收入留存率)

这是衡量收入健康程度一个非常重要的指标。类似于2C产品的30日留存率,这里比较的是同一群付费客户12个月前和本期的收入。本质反映的是老客户的留存率,持续付费能力,和对产品的忠实度。Snowflake这个数值高达158%,高居行业前三,可见客户粘性有多大。

可以看到,最常用的SaaS几个指标,Snowflake跟目前市场上高速增长的SaaS公司相比,都属于绝对的头部玩家。

只有一个例外:gross margin。这个我们在第二部分会结合Snowflake的产品和业务特点来探讨一下。

尽管如此,投资不仅要看基本面,还要看价格。Snowflake的估值高吗?

SaaS估值指标:EV/NTM

大家都知道,SaaS公司很多都没有盈利,所以估值指标通常看PS multiple, 也就是EV/NTM Revenue (Net Twelve Months revenue)。不难理解,增长越高的企业能获得的估值溢价越高。

推荐一下Redpoint Ventures的投资人Jamin Ball每周对SaaS公开市场做一个数据总结。他把公开市场上的SaaS公司按照增长率分为三个cohort,分别是增长率>30%, 15-30%,

在增长率最高的cohort,PS超过了31x!可见现在美股SaaS板块有多么多么的热!

9月17日Snowflake 收盘市值高达$63Bn(IPO首日超过$90Bn!)。按照$500M NTM revenue(2020年上半年收入x2)来算的话,Snowflake的PS有令人咋舌的120+x! 

那么,NTM revenue是否会大大超过预期呢?

COVID带来的企业数字化转型是否会让云数据库业务提前实现井喷呢?

这都是投资人在下注的未来。

非典型的硅谷SaaS公司

前面用典型的SaaS公司分析方法粗略看了一下Snowflake的基本面。但是Snowflake有几个特别之处,M小姐觉得特别有意思。

Gross margin低于SaaS公司的平均水平

虽然58-60%的毛利率肯定是很多传统行业求之不得的,但是SaaS业务模式核心就是要有软件行业超高的毛利率。上市SaaS公司这一指标平均超过70%。

在其他指标都遥遥领先的情况下,这个明显落后于行业均值的指标,不得不引起注意。

这个毛利率是Snowflake本身业务模式决定的。

Snowflake的数据库服务是基于几大公有云巨头的storage, compute infrastructure之上,这是限制他们利润水平的核心因素。但是60%的水平,已经是极大高于传统reseller的利润了。

根据S-1里面说,能实现这个margin的核心是规模效应获得的云服务商的折扣,以及自身定价时pricing discipline. M小姐觉得,这也从侧面说明data warehouse是利润多么丰厚的生意啊!这个业务里,reseller都能有这个margin!有时候,市场机会和模式其实比技术或者产品本身重要。

不赶时髦的Go-to-market

近年来伴随着Slack, Zoom, Twilio, Atlassian等SaaS企业的巨大成功,bottom-up的增长模式备受推崇。大家都在用2C的推广方法,marketing + freemium,希望能复制这些企业的病毒式增长。

然而Snowflake显然走的另一条路径。

S-1中,Snowflake总结自己的Go-To-Market (GTM) 就是针对大企业高层的direct sales.他们很早就建立了传统的top down模式,包括AE(account executives), inside sales, partnership等。

但是我们看到了一个很有意思的现象:

这种销售模式成本高,所以Snowflake 的Sales& marketing 花费占收入的比重在SaaS公司中是最高的。

但是,从销售效率来看,还算是非常健康。CAC payback period (New ARR added/ Sales and Marketing spend),按照过去12个月(LTM)来算超过20个月,基本跟行业水平持平。

这就需要了解一下Snowflake的业务了。

他们产品很重要的一个卖点就是能支持multi-cloud. 而有这个需求的,对cloud lock-in担忧最大的,都是大企业客户。这从他们的customer profile也能看出来:3000+客户,146个Fortune 500客户贡献了26%的收入。

ACV (annual contract value)是最能体现customer segmentation的指标,Snowflake这个数值超过$160k, 有56个客户ACV甚至超过$1M,比上年同期激增154%.

这样的客户特征和销售方式的确会导致销售周期较长,销售费用较高,也会影响利润率,因为大客户通常需要更多的professional service, 服务收入毛利自然比软件业务低,所以会挤压整体利润水平。

这么高的ACV,能实现这个销售效率(payback period),已经很不错了。

考虑到Snowflake还有着远高于一般cloud service reseller的利润率,以及完全不逊于bottom-up 企业的增长率,可见这个公司的管理水平绝对一流。

值得注意的是,很多bottom-up GTM的公司都会在企业规模达到一定程度的时候逐渐开始叠加sales团队。除了Atlassian这样的超级异类,即使是Slack, Zoom这样依赖病毒式传播崛起的公司,现在都有相当规模的销售团队。

Snowflake则走的有点相反的路子。他们在用top down direct sales打开局面之后,现在也开始用self service, free trial等模式,进一步提高销售效率。下图是Snowflake网站上的一个流程图。

不得不感慨,连数据库这样的产品都能用bottom up的销售模式,世界变化真是快。

可见传统与时髦,没有对错。还是要看管理层是不是能根据自己的客户和产品属性,灵活运用。

非常不硅谷的管理层

这就不得不说到第三个非常“不硅谷”的地方:管理层。

一方面,跟硅谷年轻精英的创新神话不一样,Snowflake那真是一群grey hair。两位创始人2012年创立Snowflake的时候,都有20年左右的工作经验。目前从核心管理层到董事会,都是50-60岁的年纪,都是来自 ServiceNow、VMWare/戴尔/EMC、BMC软件、Adobe 等企业的资深人士。

非常推荐Snowflake官方youtube频道上关于公司创始故事的小视频,两位data Nerd真是非常可爱呀!看下面的截图基情满满有木有!(字幕:I love data...)

(换回严肃脸)另一方面,CEO已经更迭好几次。

硅谷从投资人到创业者都一直很强调Founder friendly. 创始人至上的文化里,很多投资人都不敢宣称支持更换CEO(虽然这在2B公司里简直太常见)。Snowflake简直是这个文化的反面(未必不好呢!)三个创始人都没有担任过CEO,一开始是投资人Mike Speiser,后来2014 年微软老将 Bob Muglia。

为了准备IPO,董事会决定要找一位擅长将公司上市的 "实力派 CEO"。前任ServiceNow CEO Frank Slootman 就此出场。他可以说是SaaS界最一流的CEO之一了。他不仅把ServiceNow带上市,把他们的 run-rate 从 $75M增长到 $1.5Bn!在此之前,他是 Data Domain 的 CEO,这家数据存储公司最终被 EMC 收购(现在是戴尔的一部分)……从2019年4月至今不到18个月,Slootman又创造了一个神话。


 
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